Sat. Feb 4th, 2023
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    編集者注:ComplexDiscoveryでは、公開または非公開で購入可能な発表、コンテンツの更新、およびサイバー、データ、法的証拠開示のプロバイダー、研究機関、およびComplexDiscoveryコミュニティメンバーからの調査を随時取り上げています。ComplexDiscoveryは定期的にこの情報を強調していますが、コンテンツアサーションについて一切の責任を負いません。

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    背景メモ:今日のビジネスの世界では、ミドルマーケット(収益が500万ドルから10億ドルの企業)での販売と買収が成長とイノベーションの主要な推進力です。これらの取引には、事業を立ち上げ、成長させるために、起業家と個人投資家が提携することが含まれる場合があります。この記事では、起業家、ベンチャーキャピタル投資家、プライベートエクイティ投資家、投資銀行家、戦略的バイヤーなど、ミドルマーケットでの販売と買収に関わる主要なプレーヤーの視点を探ります。また、これらの取引に関連するさまざまな取引構造、経営陣への報酬の取り決め、および売却プロセスについても取り上げています。サイバーセキュリティ、情報ガバナンス、法的証拠開示の専門家は、関係するすべての関係者の視点を理解することで、ミドルマーケットでの販売と買収の複雑な世界をより適切にナビゲートできる可能性があります。

    業界専門家記事*

    ミドルマーケットにおける販売と買収:起業家と個人投資家のパートナーシップ

    マイケル・ブライアント、マーク・コア、アミール・アフマド、アシシュ・プラサド

    はじめに

    過去10年間、ミドルマーケット1における起業家精神、ベンチャーキャピタル、プライベートエクイティ投資、合併買収(「M&A」)活動のブームにより、経済全体の専門家や意欲的な専門家から大きな関心が寄せられています。この記事では、既存または将来の起業家、ベンチャーキャピタル投資家、プライベートエクイティ投資家向けに、それぞれの業界で最大の可能性を発揮する企業を立ち上げ、成長させるために協力するためのベストプラクティス、活動、考慮事項のロードマップを概説します。私たちは、何十年にもわたる経験に基づいて、起業家精神と個人投資家の資本と管理の専門知識の活用による成長が、国内および世界中の業界とその業界で働く人々に良いイノベーションをもたらすという深く長年の信念を持って書いています。

    ビジネスの立ち上げと成長

    起業家の視点

    起業家精神にあふれたベンチャーを立ち上げる前に、起業家は、対象となる業界ですでに存在している製品やリーガルサービスプロバイダーの状況と、それらのプロバイダーに影響を与える傾向を理解するための調査を実施する必要があります。経験上、成功している起業家は通常、その起業家が働いた分野に関連する分野の新興企業で「自力で立ち上がる」前に、しばらくの間この業界で働いていることがわかっています。起業家の経験と経歴は、通常、顧客が業界で購買決定を下す上で重要な要素です。顧客は、製品やサービスのプロバイダーを評価する際に、実績、信頼性、ソートリーダーシップ、業界リーダーシップに重点を置く傾向があります。通常、新会社は、顧客の実際の問題を解決する製品やサービスを提供し、それゆえに価値があると見なされ、市場の他のプロバイダーと差別化され、ベンチャーの重要な初期段階で市場シェアを獲得できる狭い市場セグメントに焦点を当てることが重要です。

    新しい製品またはサービスの会社を立ち上げる際には、(1) 製品またはサービスの特定、設計、開発、(2) 経営陣の採用と監督、(3) 財務支援と監視、(4) 業務の確立と管理、(5) 販売とマーケティング、(6) 人的資源など、取り組まなければならない主要な要素がいくつかあります。法的な観点から見ると、新会社は通常、C法人または有限責任会社(「LLC」)として組織されます。新しい事業体を組織することにより、創設者は、会社の義務、責任、負債、または損失に対する個人的責任をその事業体の所有者に限定します。LLCを選択した場合、LLC契約には、とりわけ、会社の役員の設立、LLCのメンバーによる出資、メンバーへの損益の配分、会社が組織される州の国務長官への設立証明書の交付、およびその州での登録代理人の設立が定められています。2

    急いでゴールを目指すのではなく、組織の能力に見合ったペースで成長を管理する必要があります。もちろん、製品やサービスの品質と顧客満足度は、会社が成長するにつれて維持されなければなりません。研究開発と製品管理を優先し、営業チームが成長するにつれ、たとえば米国全土の地域構造に発展するにつれて統制が取られる必要があります。不必要なリスクは避けなければなりません。たとえば、現在の製品やサービスは、経営陣が成功裏に提供できると確信していない限り、新しい顧客に提供すべきではありません。また、新しい製品やサービスは、販売プロセスや配送プロセスなどの点で現在の製品やサービスと相乗効果がない限り開発すべきではありません。また、新しい製品やサービスは、現在の製品やサービスに付加価値があり、費用対効果の高い追加である場合を除き、開発すべきではありません。

    結局のところ、文化と価値観は新規事業にとって最も重要な側面です。顧客は、優れた製品を提供する企業を求めています。また、顧客重視で、高水準のサービスを提供し、要件を理解し、気にかけている企業も求めています。プロバイダーが顧客のために存在すれば、顧客は将来そのプロバイダーの味方になり、プロバイダーの製品やサービスをさらに購入することでプロバイダーに報酬を与えることができます。従業員は、誠実で、長期的に見て真の価値創造に注力している企業で働きたいと考えています。これにより、従業員とその家族に安心と報酬がもたらされます。

    ベンチャーキャピタル投資家の視点

    プライベートエクイティ投資家に会社を売却しようとする起業家は、成長のための資本と運営の専門知識を得るために、数年前にベンチャーキャピタルやエンジェル投資家から資金を調達します。ベンチャーキャピタル投資家は新興企業や初期段階のビジネスに焦点を当て、プライベートエクイティ投資家は継続的な成長が見込まれる確立された収益性の高い企業に焦点を当てます。起業家がプライベートエクイティ投資家を評価する上で以下に説明する要素は、ベンチャーキャピタル投資家の評価にも同様に当てはまります。起業家がベンチャーキャピタル投資家と契約を結ぶことには、次のような多くの問題があります。

    会社の何パーセントが投資家に売却されるのか、またどのくらいの評価額で売却されるのか?

    投資家にはどのような取締役会の権利がありますか?

    投資家が資本の配分や成長と業務効率の達成に参加するプロセスはどのようなものですか?

    プライベートエクイティ投資家への事業の売却

    プライベートエクイティ投資家に自社を売却しようとする起業家は、必要な資本がすぐに利用できるか、会社の経営陣の経験と人格、会社の投資の希望期間など、さまざまな観点から投資家を評価する必要があります。起業家が投資家と信頼関係を築き、パートナーシップを築くことが最も重要です。これにより、起業家と投資会社は、パートナーシップと共同で困難な時期を乗り越えることができるようになります。起業家や投資会社は金融パートナーにもなりそうです。ほとんどの場合、起業家は3〜5年後に投資会社が撤退したときに「二度目の利益」を受け取ることを期待して、株式の一部(多くの場合 15%〜25%の範囲)を「転売」します。

    プライベートエクイティ投資家の視点

    プライベート・エクイティの投資家は、一般的に言えば3~5年の間に少なくとも2倍の投資収益率が得られる真の価値を創出するためにパートナーとなるポートフォリオ企業への投資に重点を置いています。プライベートエクイティ投資家の中には、ポートフォリオ企業で少数株のポジションを取る人もいますが、ほとんどはコントロールポジションを必要とします。プライベートエクイティ投資家の中には、ポートフォリオ企業の経営を引き継ぐために信頼できる経営幹部を連れてくる人もいれば、投資家の保有期間中も経営陣がその場に留まることを好むプライベートエクイティ投資家もいます。プライベートエクイティ投資家が支配的立場に立つことと、既存の経営陣がそのまま維持されるという見方について説明します。

    プライベートエクイティ投資家は通常、ポートフォリオ企業への投資について「投資テーゼ」または目的を定めています。プライベートエクイティ投資家は、ポートフォリオ企業に投資するかどうかを評価するにあたり、次のようなさまざまな要因に焦点を当てます。

    トータルで対応可能な大規模な市場(「TAM」)。

    魅力的な業界ダイナミクス

    強力なビジネスモデル。

    説得力のある価値提案。

    ミッションクリティカルなソリューション;

    スティッキーなクライアントとパートナー。

    成長の急上昇。

    市場リーダーシップ;

    書き込みが不可能なスケーラビリティと成長計画、および

    専門知識。³

    投資家は、ポートフォリオ企業がどのような問題を解決しているのか、また十分に説明されていない機会は何かを知りたいと思うでしょう。たとえば、TAM は会社の規模を拡大するのに十分な規模ですか?この規模の大きい会社の買い手は、3~5年後に出てくるのでしょうか?

    プライベートエクイティ投資家にとって必要なリターンを達成するためには、買収がポートフォリオ企業の収益と収益性を高める別の方法を提供できる場合、経営陣は有機的な成長以外にも目を向けるかもしれません。ポートフォリオ企業が「タックイン」買収を行うための健全な戦略を立て、実施することの重要性はいくら強調してもしすぎることはありません。

    ポートフォリオ企業の財務面は投資を検討するかどうかの決定に不可欠ですが、それらの財務面が有望であることが確認されると、企業文化と人的資本が重要な重点分野になります。プライベートエクイティの投資家は、文化的指向と成長意欲のあるポートフォリオ企業に投資したいと考えています。経営陣は、その成長を実現するのに役立つパートナーを求めています。プライベートエクイティ投資家は、買収などを通じて成長を実現するための専用資本だけでなく、経営陣が成長を達成するのを支援するための財務上および運営上の専門知識ももたらします。4

    もちろん、プライベートエクイティ投資家は、ポートフォリオ企業の買収のための資金源に焦点を当てています。経験則から言うと、買収されたポートフォリオ企業は約50%の株式と50%の負債で買収されますが、これらの割合はさまざまです。株式は、投資家自身の資金、プライベートエクイティ投資家が調達したファンド、またはプライベートエクイティ投資家の取引を支援する投資家のネットワークから提供することができます。プライベートエクイティ投資家は、過去および予測される業績に基づいて最も効率的な資本構造を構築するよう努める中で、以下に説明するように、民間銀行から調達することも、より幅広い資金源から調達することもできます。プライベート・エクイティ・ファームは、経営陣が流動性ではなく経営成績に集中できるように、多額の負債で貸借対照表に過大な負担をかけないようにすることが重要です。通常、貸し手は会社の負債が年間EBITDA(利息、税金、減価償却費および償却前利益)の4〜6倍に達することを許可しますが、これは収益の経常的かつ分散的な性質を含む多くの要因に依存します。負債は、買収資金調達、事業拡大、債務交換、設備購入、工場拡張、リストラ、自社株買いなど、さまざまな目的に使用できます。

    投資先企業を買収するプライベート・エクイティ投資家には、次のようなさまざまな負債があります。

    資産ベースのローン。

    債券融資;

    キャッシュフローローン。

    設備融資;

    インベントリファイナンス;

    信用状、および

    メザニン・ファイナンス.5

    ほとんどのプライベート・エクイティ・投資家は、投資先企業と取引する際に従う方針、手続き、手順を定めています。しかし、多くのプライベート・エクイティ投資家は、たとえ大企業であっても、運用改善、新しい経営陣メンバーの募集、およびポートフォリオ企業との連携におけるその他の活動を促進するための方針、手順、プロトコルを文書化せずにポートフォリオ企業を経営しています。彼らは、文書化された手順よりも、単一業界や複数の業界にわたる企業と協力して得た判断と経験に頼っています。通常、プライベートエクイティ投資家は、取引フローを生み出すために、対象業界内の独自のネットワークと、投資会社の運営アドバイザーのネットワークに依存しています。

    トランザクション構造

    プライベートエクイティ投資家への事業売却には、株式購入、資産購入、合併など、さまざまな取引構造があります。資産の購入および売却では、プライベートエクイティ投資家は、設備、契約上の権利(顧客の注文、ライセンス契約、リースなど)、知的財産、事業記録、ライセンス、営業権を含む事業資産を購入します。売主は、訴訟請求関連の負債、または成約前に発生した従業員または元従業員に対する負債など、会社の特定の負債を留保する場合があります。購入契約から除外される資産には、現金請求や訴訟請求が含まれることがよくあります。6

    資産の売買構造に代わるものとして、株式売却または合併構造があります。ここで、プライベートエクイティ投資家は、企業の資本金や有限責任会社の会員持分など、事業の持分を取得します。これにより、買い手に会社のすべての資産と負債が提供されます。7

    資産の売買構造、株式売却、合併の仕組みのいずれを利用するかにかかわらず、契約には購入価格が明記されます。これには、成約時に支払われる金額が含まれるほか、会社が所定の目標を達成した場合に将来支払われる金額であるアーンアウトが含まれる場合があります。契約には、販売者および購入者からの表明および保証も含まれます。契約には、販売者に対する競業禁止および勧誘禁止の制限が含まれる場合もあります。

    マネジメント報酬

    成長を実現するためには、プライベートエクイティ投資家が経営陣にインセンティブ報酬を提供することが重要です。これにより、投資家の退出時に、経営陣がホールド期間中に生み出した価値を経営陣と共有できるようになります。8 経営陣に株式の付与を含むインセンティブ報酬を提供するメカニズムはさまざまですが、ほとんどの場合、会社は経営陣に利益、持分、またはストックオプションを付与します。

    利益持分は、利息の行使時に、利益持分が行使される持分の購入代金が会社に支払われるように構成されています。通常、利息の一部は継続雇用期間に基づいて権利が確定し(たとえば、4年間毎年25%の権利確定)、利益利息の一部は会社の業績に基づいて権利が確定します(たとえば、投資家が最低内部収益率または投資資本の最小倍数を達成したことに基づいて)。前述の権利確定方法には、さまざまな組み合わせが考えられます。たとえば、投資家が最低額よりも高いIRRまたはMOICを達成した場合、より多くの利益が比例配分されたスケールで権利が確定します。定量化可能な業務上の責任を持つ経営陣メンバーの場合、利息の一部は定義された目標の達成に基づいて決定されることがあります。たとえば、営業担当の場合、この部分は収益創出目標の達成および/またはEBITDAマージンの達成に基づいて権利が確定することがあります。一般的に、プライベートエクイティ投資家が通常の5年間の保有期間の前に投資を終了した場合、利益権の経営陣への権利確定が促進される可能性があります。経営陣は、ほとんどの場合、利益を得るための対価として、制限条項契約、秘密保持契約、競業禁止/勧誘禁止契約への同意を求められることを理解しておく必要があります。

    税務上の観点から見ると、利息の授与は、発行日現在の歳入手続93-27の意味に当てはまることを意図しています。利益持分を受け取る経営陣のメンバーは、1986年の内国歳入法第83条(b)および財務省規則第1.83-2条以降に基づき、利益利息の付与に関連する課税所得がある場合は、それが付与された暦年の課税所得を構成するという趣旨の選挙を行うよう求められる場合があります。ほとんどの場合、経営陣のメンバーは、利息契約に基づいて行われた支払いに対して、支払いを行うのではなく、支払いが行われたときに税金を支払うことになります。

    利益権の付与は、個々の経営陣メンバーの目標をプライベートエクイティ投資家の目標と一致させます。たとえば、会社の株式価値は、負債返済(つまり、1ドルの負債を返済すると会社の株式価値が1ドル増加する)、EBITDAの増加(つまり、収益が1ドル増加すると、会社の株式価値がそのドルの倍数だけ増加する)、および/または評価倍数の拡大(つまり、売却時の倍数が保留期間の開始時にプライベートエクイティ投資家が支払った倍数よりも高い)によって増加する可能性があります。。

    プライベートエクイティ投資家は、投資開始時に、利益利息契約とその仕組みを会社のさまざまな潜在的な財務結果に基づいて説明することを優先することが重要です。利益、利害関係契約、その計算は複雑で、経営陣にとって個人的な財務上の観点から見ると、利害関係は高いです。

    協力して会社を成長させる

    プライベートエクイティ投資家と経営陣が協力して会社を成長させることが不可欠です。課題が生じた場合、投資家チームと経営陣の協力文化と個性が要因になる可能性があります。たとえば、買収が成約に必要な価格で理にかなっているかどうかについて、CEOと投資家が意見が一致しない場合はどうなるでしょうか。もし、経営陣のメンバーが自分や家族のために流動性を求めて早く退社したい一方で、投資家は、投資家の利益に対するキャピタルゲイン税の優遇措置の有無や、投資家のファンドにおける他の会社の業績など、会社の業績とは無関係な理由で後で退社したいと考えているとしたらどうでしょうか?プライベートエクイティ投資家と経営陣の価値観、目的、ビジョンの整合性に重点を置くことの重要性はいくら強調してもしすぎることはありません。9

    投資の終了

    投資銀行家および弁護士

    投資銀行家は会社の売却において重要な役割を果たします。銀行員は、とりわけ次のことを行います。

    会社を評価し、さまざまな方法論を用いて適切な評価を決定します。

    事業計画およびプロフォーマ財務調整とともに、評価を正当化するための財務モデリングを策定する。

    業界を調査して、戦略的なバイヤーを探します。

    業界にプラットフォーム企業を持つプライベートエクイティ投資家や、プラットフォーム企業として企業を買収することに関心のあるプライベートエクイティ投資家を特定する。

    特に、(過去12か月間)のEBITDAが1,000万ドル以上の(過去12か月間)TTMを達成した企業では、デューデリジェンスプロセスを短縮するために、売り手が販売プロセスを開始する前に収益の質と市場調査の成果物を積極的に実施するようにしてください。

    経営陣と協力して機密情報覚書(「CIM」)に必要な情報をまとめ、CIMを策定します。CIMには、多くの場合、評価額の引き下げを正当化するために買い手が提起する問題(EBITDAマージンに関する懸念など)に積極的に対処する必要があります。

    CIMを周知し、拘束力のない利害関係表示(「IOI」)を提供する意思のある真面目な入札者を特定する。

    潜在的な購入者との交渉を主導し、意向書(「LOI」)および秘密保持契約を締結する購入者の決定を支援します。

    デューデリジェンスプロセスを主導します。このプロセスでは、買い手がバーチャルデータルーム(「VDR」)を通じて会社とその収益に関する文書を確認し、経営陣と会って重要な問題(収益の質、コンプライアンス、情報技術システム、ガバナンスなど)に対処します。

    売り手と経営陣と協力して、セールのクロージングの準備と完了に努めます。10

    弁護士は会社の売却においても重要な役割を果たします。弁護士にとって、LOIと秘密保持契約が締結される前に売却プロセスの早い段階に関与し、取引の後半で発生する可能性のある法的および戦略的問題への対処と準備を支援することは非常に有益であり、当事者にとって不測の事態を最小限に抑えることができます。弁護士の業務のほとんどは、売買契約書やその他の取引書類の作成と最終化、特に表明と保証、補償、その他の条項に関するクライアントへのカウンセリングに関連しています。弁護士は、投資銀行家、売り手、経営陣と緊密に連携しながら、売買契約の交渉と最終決定を主導します。

    販売プロセス

    会社を売却するプロセスには通常約6か月かかりますが、その過程で明らかになった事実によっては、その期間を数か月短縮または延長する場合があります。ほとんどの場合、売り手は、アプローチされる潜在的な買い手の数を投資銀行家と決定する必要があります。潜在的な買い手のリストが決まったら、売却プロセスには通常、(1)取引の準備、(2)最初の勧誘、(3)入札の絞り込みと最終的なデューデリジェンス、(4)交渉と実行の段階が含まれます。

    戦略的購入者の視点

    戦略的バイヤーが購入を検討する際には、通常、その企業の製品とサービスの組み合わせが、顧客、従業員、施設が地理的に集中していることや、顧客からより多くのシェアを獲得できることなどにより、その企業の製品とサービスの組み合わせが買い手がすでに導入しているものと補完的であるかどうかに注目します。11

    また、施設、システム、人材、文化の観点から企業を戦略的バイヤーにうまく統合し、相乗効果(水平または垂直など)を生み出すことができるかどうかにも焦点を当てます。買収後の統合がうまく完了しなければ、買収のメリットは幻想的なものになってしまいます。12

    買収後の統合では、経営陣のメンバー、および戦略的購入者が会社に残りたいと考えている会社の他の従業員が実際に残ることが重要です(戦略的購入者の管理チームを追加すると、一部の管理チームメンバーは冗長になることを認識しています)。経営陣と従業員が戦略的購入者のもとで働きたくないために大量に退職した場合、期待していたものが失われることがよくあります。購入による収益が発生し、購入が失敗に終わる。経営陣と従業員は通常、給与、賞与、ストックオプションや収益などのインセンティブ報酬を組み合わせて、買い手と取引を続けるようインセンティブを与えられます。

    結論

    起業家のアイデアを新しい会社に変え、その新しい会社をその業界の成熟した大企業に成長させることは複雑なプロセスであり、これらの業界の専門家や意欲的な専門家にとってさえも不透明なことがよくあります。この記事で概説したベストプラクティスに従う起業家や個人投資家は、立ち上げ、成長させる企業がそれぞれの業界で最大の可能性を発揮し、国と世界の経済発展を促進するイノベーションを生み出す見込みを最大化することができます。

    エンドノート

    1ミドルマーケットとは、年間売上高が500万ドルから10億ドルの企業を含むと定義しています。ジョン・ラニアー、ミドル・マーケット・プライベート・エクイティにおける価値創造7(2015)を参照してください。

    2ヘザー・ヒューストン「LLCとは何か」、「LLCの設立方法」、ウォルターズ・クルーワー(2022年9月27日)を参照してください。

    3ラニエ(前注1)、86-88、モーニングスターの経営陣のSS and C Technologies(NASDAQ:SSNC)を参照してください。ビハインド・ザ・モート・カンファレンス(2020年9月29日)、4、8、10、14、http://q4live.s22.clientfiles.s3-website-us-east-1.amazonaws.com/211474323/files/doc_presentations/2020/09/Investor-Slides_August-2020_vQ2-2020-update_Morningstar_update_2.pdf; マーケティング:ますます重要性を増す成長ドライバー、トレフォイル・グループ(最終訪問日:2022年12月8日)

    4 多くの場合、プライベート・エクイティ・ファームが投資先企業を買収して資本表の「クリーンアップ」を行います。これは、投資先企業の運営契約で可能な限り、会社の成長に貢献していない、または関係のない株主を買収することを指します。

    5 ブレント・アルテアガ・ビッグス、プライベート・エクイティ・ファンディング VS ベンチャー・キャピタル・ファンディング VS デット・ファンディング、Linkedin(2021年10月4日)、推測ではなく健全な分析に基づく新規資金調達、フィッシャー・エンターをご覧ください。合同会社、

    (最後に訪問したのは2022年12月8日)。

    6エリック・ロペス、「資産購入契約の解剖学」、「M&A弁護士ブログ」(最終訪問日:2022年12月8日)を参照してください。

    7Kenneth Marksら、ミドルマーケットMとA:投資銀行およびビジネスコンサルティングのハンドブック316-17(第2版2022)を参照してください。

    8ウェンディ・ラザールとキャサリン・ブロスタイン、「プライベート・エクイティにおける経営陣の取り決めについて」(ロイター)(2021年7月14日)を参照

    9ラニエ、前注1、277-79。

    10セルサイドM&A、コーポレートフィンのインベストメント・バンカーをご覧ください。研究所、(最終更新日:2022年10月13日)。

    11マークスら、前注7、87-88を参照してください。

    12Id.、212-16。

    論文全文:民間企業の売却と買収 (PDF)-マウスオーバーしてスクロール

    民間企業の売却と買収に関する記事最終版-010723

    引用:ブライアント、M.、コア、M.、アフマド、A.、プラサド、A.(2023年、1月8日)。ミドルマーケットにおける販売と買収:起業家と個人投資家の間のパートナーシップ。コンプレックスディスカバリー。から取得

    *著者の許可を得て共有しました。

    著者について

    マイケル・ブライアントはノックス・キャピタルのパートナーです。

    マーク・コアはシグネット合同会社の社長兼最高経営責任者です。

    アミール・アフマドはメイヤー・ブラウン法律事務所のパートナーです。

    アシシュ・プラサドはHayStackIDのバイスプレジデント兼ゼネラルカウンセルです。

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    ソース:コンプレックスディスカバリー